HBN背后的护家科技闯关港股，四道“考题”待解

作者 | 赵栀

编辑 | 趣解商业资讯组

6 个月聆讯窗口期耗尽，HBN母公司深圳护家科技（集团）股份有限公司（以下简称“护家科技”）港股上市暂时搁浅。

近日，港交所官网显示，护家科技今年1月26日递交的港股主板上市申请，因满六个月有效期未获聆讯，状态自动变更为“失效”。

图片来源：微博截图

公司旗下核心品牌 HBN，也是国内较早普及“早 C 晚 A”护肤理念的国货护肤品牌。HBN创立于2019年，主打A醇抗老、风格高端极简，已铺开御龄紧致、美白焕亮、修护保湿、基础护肤四大产品线，截至2025年9月末在售SPU共36个。

根据灼识咨询报告，按2024年护肤品零售额计算，护家科技已跻身中国护肤品市场前十大国产品牌行列，且是最年轻的品牌。在A醇成分护肤品细分赛道，以销量计，护家科技在2022年至2024年连续三年位居中国第一。

其实招股书失效在港股算不上大事。港交所数据显示，2026年1月交表的120家企业，截至7月底仅12家完成IPO，其余大多处于“失效”状态。护家科技方面也回应称，这是上市进程的常规节点，项目组正按照市场惯例继续推进。

聚焦在美妆行业同样突出。2025 年以来 8 家美妆企业港股首轮递表失效，珀莱雅、自然堂等迅速二次提交，丸美生物等暂无重启动作。多家美妆企业IPO失效，更多反映其对港股投资者缺乏吸引力。

与此同时，资本市场短暂按下暂停键，也让市场将视线聚焦于这家靠“早 C 晚 A”出圈的国货护肤企业真实的业务底盘与盈利结构。

1.省出来的利润？

过去三年，护家科技的经营数据呈现出鲜明反差：营收增速回落，净利润大幅攀升。

2023年、2024年及2025年前三季度，护家科技营收分别为19.48亿元、20.83亿元和15.14亿元，同比增速从2023年接近九成的高位，一路滑落到2024年的6.9%和2025年前三季度的10.2%。同期净利润却走出另一条曲线，分别为0.39亿元、1.29亿元、1.45亿元，2024年同比增长232.5%，2025年前三季度再增190.3%，净利率从1.9%攀升到9.6%。

图片来源：招股书截图

营收与利润的反向走势形成明显剪刀差，核心原因可以从公司费用结构中找到答案。招股书显示，报告期内其销售及分销开支分别为12.68亿元、12.38亿元、8.71亿元，占收入比重从65.1%降至57.6%；三年累计营销费用约33.77亿元，是同期累计净利润（约3.13亿元）的10.8倍。

其中推广开支，即电商平台广告费、KOL及KOC合作费用、线下广告费等，在销售及分销开支中的占比达八成以上。粗略折算，每卖出100元产品，约有50元花在营销推广上，其中超过40元直接投向流量采买与内容种草等。

这笔账还可以拆得更细。2024 年护家科技营收只比2023年增加 1.35 亿元，按前一年1.9%的净利率计算，对应新增利润不足 300 万元；可当年净利润实际增加了约0.9亿元。这也意味着，营销费用的缩减，或是当期净利润大幅抬升的重要来源。

与之对照，研发投入不升反降，同期分别为0.66亿元、0.58亿元、0.40亿元，占营收比重从3.4%降至2.6%。

对于功效护肤赛道的企业来说，这条下行的曲线比利润表更值得盯。品牌功效壁垒依靠持续研发构筑，盈利可以通过费用管控实现阶段性提升，研发投入却无法随意压缩。下降的研发投入，还能否为 HBN 守住功效护肤的赛道优势，有待时间检验。

2.窗口期里的四道题

按照港交所规则，护家科技拥有三个月窗口期更新财务与申报材料、重启递表。但想要顺利叩开港交所聆讯大门，四项关乎长远经营的发展议题，仍有待企业逐一作答。

其一，证监会的“三连问”还悬着。2026年6月，证监会国际司对护家科技出具境外发行上市备案补充材料要求，涉及募投项目资金明细与合规程序、期权激励计划中外部顾问的合规性、拟参与“全流通”股东所持股份是否存在被质押、冻结或其他权利瑕疵的情形。直至此次招股书到期失效，公司并未对外公开披露相关答复文件。

图片来源：微博截图

其二，递表当月的一笔分红。招股书披露，2026年1月公司批准宣派现金股息1亿元，其中5600万元已支付。这笔钱的分量并不小——按2025年前三季度1.45亿元的净利润估算，相当于同期利润的近七成。发生在递表节点上的大额分红，难免引来“利益兑现”的联想。

值得一提的是，IPO前，护家科技创始人姚哲男直接持有35.08%的股份，其妻子汪洋直接持有13.6%的股份，姚哲男还通过宁波美则持有8%的股份。也就是说，这笔分红，有超半数将进入创始人夫妻的口袋，

其三，支撑企业长期抗风险的双支柱——多品牌、全渠道，现阶段根基尚不稳固。收入端，公司几乎全部营收来自HBN单一品牌，招股书坦言，一旦该品牌出现声誉危机或竞争力下降，公司整体业务和财务表现都将受到极大不利影响。

其实，护家科技尝试过开辟第二增长曲线。2025年，其通过全资子公司杭州洛可馨生物科技推出首个全新护肤品牌洛可馨LOCKSKIN，但招股书未披露其业绩，新品牌或许尚未成规模。

渠道端同样几乎靠一条腿撑着。2023年至2025年前三季度，护家科技线上销售收入在总收入中的占比分别为98.6%、97.7%和95.1%；线下渠道收入从0.28亿元增至0.75亿元，但占比仍不足5%。

图片来源：招股书截图

近乎全盘依赖线上渠道的模式意味着抗风险能力偏弱，一旦平台政策、流量分配发生变动，业绩容易直接受到冲击；线下小规模拓展暂时无法形成有效补充，既难以拔高品牌线下专业形象，也不能分散渠道集中度较高带来的经营不确定性。

其四，经营结构之外，合规宣传与产品售后投诉问题同样值得留意。2023年，北京市密云区市场监督管理局认定，HBN两款产品——多重胜肽御龄精华油、御颜紧塑精萃霜“均不具备抗老功效”，其“专属敏感肌的抗老‘猛料’”“臻颜奢养抗老面面俱到”等宣传语违反《广告法》，对陈列上述产品的销售方妍丽北京第五分公司罚款1185元。处罚虽然落在渠道商头上，但宣传物料由护家科技设计制作。

黑猫投诉平台上，截至8月13日，共有1133条投诉中包含搜索词“HBN”，除了一些无人处理售后、漏发等服务问题，多条投诉涉及过敏等质量问题。

图片来源：黑猫投诉截图

招股书显示，护家科技目前仅拥有一座2025年末才投入使用的精品工厂，仅用于生产少量产品，产能处于起步阶段，尚未形成规模化产能。因此，其多款产品为第三方合同制造商生产。这意味着护家科技对供应链的掌控力有限。

根据护家科技的回应，不久后，护家科技大概率会带着更新后的财务数据重回港交所门前。对企业而言，本次窗口期更像是一次自我复盘的机会，合规细节的理顺、长期增长逻辑的加固，可能将影响其在港股资本市场的估值与审核走向。