伊莱特IPO，牛余刚太宠一双儿女了

文|瑞财经 作者|孙肃博

继一众风电产业链上下游企业相继登陆资本市场之后，2026年6月28日，又一个名字出现在上交所的受理名单上——伊莱特能源装备股份有限公司（以下简称“伊莱特”）正式递交招股说明书，拟登陆沪市主板，保荐机构为中泰证券。

公开信息显示，公司最早于2020年即进行了IPO辅导备案。从首次备案到正式递表，伊莱特的上市筹备时间已超过六年。在此期间，公司经历了风电补贴退坡引发的行业深度调整，也见证了自身业绩的剧烈起伏。

此次递表，伊莱特交出的是一份大起大落的成绩单：2025年全年营收48.05亿元，同比增长26.3%；扣非归母净利润5.99亿元，同比暴增367.15%。而在一年前，公司刚经历过业绩起伏——2024年营收38.05亿元，同比下滑7.32%；扣非归母净利润1.28亿元，同比下滑43.38%。

三年间，营收从41亿元跌至38亿元再冲至48亿元，净利从2.45亿元回落至1.64亿元后又猛增至6.1亿元。业绩如过山车般起伏的背后，是这家全球风电法兰市场占有率第一的企业，对风电行业超六成收入依赖所带来的周期性阵痛。

而比业绩波动更耐人寻味的，是伊莱特独特的股权结构。招股书显示，公司目前共有三名实际控制人——董事长牛余刚直接持有44.05%的股份；另外44.05%的股份则由西班牙企业FIHI持有，其背后是Riberas兄弟Francisco Riberas Mera和Juan Maria Riberas Mera。三人合计控制公司88.10%的表决权。

一家济南章丘走出的高端装备制造企业，实际控制人中竟有两位西班牙人——这种中外合资的基因从何而来？牛余刚与Riberas家族之间又有着怎样的渊源？

站在沪市主板的门槛之上，这家贴着“全球风电法兰市占率第一”标签的环形锻件领军企业，在关联交易、业绩剧烈波动、六成以上收入依赖风电行业的几重压力之下，其资本故事究竟能走多远？

01

从章丘制造到中外合资

三位实控人控股超八成

在济南章丘，打铁是一门传承了上千年的手艺。自春秋时期“铸铁为兵”起，章丘铁匠便世代以炉火和铁砧为生。伊莱特创始人牛余刚，就成长于这片铁花飞溅的土地上。

牛余刚的父亲是村里分管副业的干部。1983年，他牵头创办了三赵综合厂——几间土坯厂房、一台花800元从废品收购站淘来的旧机床，加上从邻村请来的几位懂机械的师傅，便是这座村办小厂的全部“家当”。彼时，19岁的牛余刚也跟着父亲进了厂，从最底层的业务员干起。跑订单、磨客户，为了拿下第一笔外贸订单，他甚至跑到沈阳一家外贸公司当起了勤务员——打水、扫地、擦桌子，一干就是半个月。

2000年，集体企业改制的浪潮袭来。牛余刚在当地政府的引导下，以12.7万元买断了三赵综合厂的产权。接手后，他推行工资改革、调整管理班子、引进设备，让这家濒临倒闭的村办小厂重新焕发了生机。

2006年4月，伊莱特的前身——山东金鲁阳风电法兰制造有限公司（下称“金鲁阳风电”）正式成立。

工商资料显示，公司的股东为牛余刚、牛祺生、王伟、高绍敏、翟庆彬五人。但真实情况远比这复杂：牛祺生、王伟、高绍敏、翟庆彬均为代牛余刚出资，其中，牛祺生是牛余刚的父亲，王伟是其妻子，高绍敏是其姐夫，翟庆彬则时任公司财务总监。换言之，这家公司从成立的第一天起，所有股权都实际掌握在牛余刚一人手中。

2007年4月，即公司增资至7,650万元后的次月，西班牙老牌法兰制造企业Forjas De Iraeta S.A.（下称“FDI”）正式受让了金鲁阳风电50%的股权。与此同时，代持关系也完成了清理：牛祺生、王伟、高绍敏、翟庆彬将名下股权全部转让给牛余刚和FDI，牛余刚与西班牙人各持50%，平分秋色。

自此，金鲁阳风电从“章丘制造”摇身一变成为一家“中西联姻”的企业。2007年7月4日，公司更名为“山东伊莱特风电法兰制造有限公司”（下称“伊莱特风电”）；次年5月12日，再次更名为“山东伊莱特重工有限公司”（下称“伊莱特有限”）。

2010年，FDI派生分立新公司FORJAS IRAETA HEAVY INDUSTRY, S.L.（下称“FIHI”），FIHI继承了FDI在法兰接头紧固件与风塔零组件生产销售领域的相关业务及资产。2010年11月，西班牙公证机构就该业务继承事项补充公证，确认FIHI受让资产包括原FDI持有的伊莱特有限50%股权。2011年11月，FIHI与牛余刚签署合资企业合同，确认双方各持有公司50%股权。

在此期间的2011年1月17日，Gestamp Wind Steel, S.L.向FDI收购了FIHI 80%的股份；2015年7月18日，又收购了剩余20%的股份，FIHI由此成为Gestamp Wind Steel, S.L.的全资子公司。而Gestamp Wind Steel, S.L.，由西班牙Riberas家族所控制。

借助西班牙方的技术输入与国际渠道，伊莱特迅速进入了西门子、GE、维斯塔斯等全球风电巨头的供应链。伊莱特在招股书中提到，FIHI曾在全球风电法兰领域占据较高市场份额。

2016年1月18日，公司完成股份制改革，名称变更为“伊莱特能源装备股份有限公司”。同年7月18日，公司在新三板挂牌公开转让，证券简称“伊莱特”，证券代码837192。挂牌时总股本为25,850万股，转让方式为协议转让。历时两年零四个月，公司从新三板摘牌。

值得注意的是，即便经历了新三板挂牌、摘牌、多轮增资和股权转让，牛余刚与西班牙方FIHI持平的股权结构，始终未被打破。截至此次IPO前，牛余刚直接持有44.0518%的股份，FIHI持有的股份数量与比例分毫不差。Riberas兄弟（Francisco Jose Riberas Mera与Juan Maria Riberas Mera）通过FIHI与牛余刚共同构成公司的共同实际控制人，合计支配公司股份表决权比例高达88.1036%。

一家注册在济南章丘的企业，实际控制人中却有两位西班牙人——这种“平起平坐”的控制权结构，在A股IPO中极为罕见。

2020年8月，牛余刚与Juan Maria Riberas Mera、Francisco Jose Riberas Mera签署了《一致行动协议》，并在协议中设置了争议解决条款：双方约定，如对议案持有不同意见，须在2日内通过友好协商达成一致；如未能达成一致，则组织双方各提名三名一致行动董事进行内部投票，结果以过半数为准；如仍未能形成过半数意见，则双方须采取中国法律允许的必要方式对议案进行决断。协议有效期至伊莱特股票上市之日起三十六个月。

02

实控人三年分走1.6亿

董事长和儿女拿高薪

伊莱特此次IPO前，一场关于“利益分配”的大戏已然开演。

2023年和2025年，伊莱特两次实施现金分红，金额分别高达1.17亿元和6,826.02万元。按牛余刚44.05%的持股比例计算，仅他一人就从这两次分红中拿走超过8,000万元。Riberas兄弟通过FIHI落袋的金额分毫不差。三人合计分红约1.6亿元。

但牛余刚的利益版图，远不止于直接持股。

截至递表前，牛余刚的妻子王伟通过7个员工持股平台间接持股0.1176%；其子牛家振通过三个平台间接持股0.1073%；其女牛金泓通过三个平台间接持股0.1058%。三人合计间接持股约0.3307%。

持股之外，薪酬才是更直接的“管道”。牛余刚本人2025年作为董事长领取薪酬248.68万元，而他的家族成员，身处公司多个岗位：

妻子王伟现任伊莱特采购中心总经理、海诚物流执行董事， 2023年至2025年分别领薪42.79万元、60.81万元、6.42万元；女儿牛金泓现任上海伊莱特执行董事，同期分别领薪138.96万元、283.17万元、281.14万元；儿子牛家振现任济宁伊莱特执行董事及伊莱特济宁新材料执行董事，同期分别领薪59.11万元、131.36万元、136.85万元。此外，牛余刚还有一个儿子牛家溢，现任伊莱特总裁助理，未在公司持股，2025年领薪5.64万元。

家族成员的触角不止于此。牛余刚的姐姐牛余玲现任伊莱特外协管理员，2023年至2025年分别领薪37.87万元、8.71万元、9.56万元；姐夫高绍敏曾任伊莱特行政管理中心职员，2023年、2024年分别领薪33.17万元、3.23万元。王伟的弟弟王震曾任伊莱特山东耐磨材料售后服务人员，2023年至2025年分别领薪17.78万元、16.52万元、16.42万元，于2026年2月离职；王伟弟弟的妻子孟伟玲现任伊莱特财务管理中心职员，同期分别领薪9.09万元、9.39万元、10.64万元。

与实控人家族成员相比，公司其他董监高及核心人员的薪酬反倒显得“克制”。2025年，总经理高玉和领薪168.63万元，副总经理曹绪忠领薪108.29万元，董事、董事会秘书、财务总监、副总经理翟庆彬领薪97.10万元，副总经理任秀凤领薪82.07万元，董事兼副总经理郑伟领薪57.90万元，其他核心人员银伟、赵丽美分别领薪43.36万元、31.68万元。外籍实控人兄弟Juan Maria Riberas Mera与Francisco Javier Urios Rodriguez虽担任公司董事，2025年却未在公司领取任何薪酬。

可以看到，上述团队成员的薪酬，均低于牛余刚的女儿牛金泓。

据公开资料，牛金泓毕业于约克大学，工商管理、人文学专业学士，曾就职于多家国内外知名公司。2020年，在海外历练多年后，她回国投身伊莱特的新市场开拓工作，主导上海伊莱特的运营。在其带领下，上海伊莱特迅速成为伊莱特布局长江以南市场的重要支点。尤为引人注目的是，牛金泓麾下的贸易团队是一支女性占比高达80%的精英队伍。据济南日报报道，2022年该团队全年出口额突破10亿元。

从招股书来看，牛金泓及牛家振所任职的几家子公司，经营状况颇为耐人寻味。

上海伊莱特，成立于2020年8月，是一家负责维系客户关系与开拓国际市场的全资子公司。2025年营收966.71万元，净利润仅96.12万元，总资产475.80万元，净资产298.45万元。

也就是说，作为一家利润不足百万的子公司执行董事，牛金泓拿到了281.14万元薪酬。

济宁伊莱特，成立于2021年1月，是负责锻件、锻材生产销售的全资子公司。2025年营收2.94亿元，却净亏损680.63万元，总资产7.91亿元，净资产6.13亿元。由牛家振担任执行董事。

伊莱特济宁新材料，成立于2024年12月，负责新材料技术研发及精密传动装置制造销售，2025年营收仅11.46万元，净亏损却高达1,553.79万元，总资产1.38亿元，净资产1.34亿元。同样由牛家振出任执行董事。

作为两家亏损子公司的执行董事，牛家振拿到了136.85万元年薪。

另一个耐人寻味的细节是：2026年4月16日，即公司递表前不久，王伟刚辞任了公司副总经理一职，其2025年任职期间的薪酬为97.52万元。招股书对其辞职原因解释为“个人原因”。

据《预审IPO》了解，实控人妻子如果直接及间接持股比例不足5%，且未在发行人层面担任董事、高级管理人员，亦不参与公司层面的经营决策，就不会被列为共同实际控制人。

03

兄弟公司是大客户

同业竞争或持续存在

如果说股权结构决定了伊莱特的“出身”，那么与西班牙关联方之间剪不断的交易往来，则构成了这家企业最复杂的底色。

2023年-2025年（以下称“报告期”），伊莱特向实际控制人Riberas兄弟控制的企业（即ACEK及其下属公司，主要包括GRI集团等）销售商品和提供劳务的金额分别为1.98亿元、2.34亿元和2.32亿元。各期，ACEK分别位列伊莱特第二大客户、第二大客户、第三大客户，分别为公司贡献了5.16%、6.28%、4.93%的收入。

ACEK旗下的GRI，本身就是全球领先的风电塔筒和法兰制造商，业务范围覆盖西班牙、土耳其、巴西、阿根廷、印度、南非等9个国家。一个全球排名第一的风电法兰制造商，向另一家同样做风电法兰的关联企业（GRI）大量供货——这种“左手倒右手”的交易模式，本质上是在实际控制人体系内部完成了一次价值流转。

而关联交易远不止销售端。

报告期各期，伊莱特向关联方采购商品和接受劳务的金额分别为5,038.64万元、4,335.89万元和6,902.96万元。其中最大的一笔，是向关联方TRANSPORTES BASEGAR S.A.采购运输服务，2025年金额高达5,091.77万元。这家运输公司同样由Riberas家族控制。换言之，从原材料采购到产品销售再到物流运输，Riberas家族的控制链条几乎贯穿了伊莱特经营的多个环节。

更耐人寻味的是，实际控制人Riberas兄弟控制的BIHI（GRI Flanges Brasil Forjados De Aco S/A）从事风电法兰的生产和销售，与伊莱特构成同业竞争。但伊莱特认为，这“不构成重大不利影响”。

2025年，BIHI营收仅771.99万元，净亏损851.4万元，而伊莱特环形锻件业务营收高达37.49亿元。从体量上看，BIHI确实远小于伊莱特。伊莱特称，BIHI主要客户位于巴西，当地法兰市场需求大幅萎缩所致，预计短期之内经营状况不会好转。

此外，伊莱特还与BIHI存在客户重叠的情况，各期收入占比分别为2.04%、1.12%和0.01%，占伊莱特营业收入的比例较小。

更值得注意的是，伊莱特表示“未来暂无收购BIHI的计划”。这意味着，这种同业竞争关系将在可预见的未来持续存在。虽然BIHI和Riberas兄弟都出具了减少同业竞争的承诺函，但承诺终究只是纸面约束，远不如彻底的业务切割来得干净。

除了关联交易与同业竞争，关联方资金拆借同样值得关注。

招股书披露，报告期内伊莱特的西班牙子公司FIHI Forging曾向关联方GRI借入款项。2023年初，这笔借款余额高达1.87亿元；到2023年末，余额仍达1.03亿元。直到2025年，这笔借款才逐步清偿完毕。

据了解，FIHI Forging于2019年由FIHI派生分立。同年，为解决同业竞争问题被伊莱特以2,575万欧元收购。通过此次收购，伊莱特将欧洲产能纳入麾下，奠定了全球风电法兰的领导者地位。截至2025年末，FIHI Forging总资产达5.58亿元，全年营收6.98亿元，净利润8,606.54万元，对伊莱特的利润贡献举足轻重。

这家贡献了近亿元利润的西班牙子公司，长期依赖关联方资金拆借来维持运营，这本身就让伊莱特的资金独立性打上了问号。

如果将这些线索串联起来——关联销售、关联采购、同业竞争、关联方资金拆借，一幅图景便逐渐清晰：伊莱特虽然在法律层面是一家独立法人，但在商业层面，它与西班牙Riberas家族控制的企业体系之间，存在着千丝万缕的联系。从订单来源到原材料采购，从物流运输到资金周转，Riberas家族的影子几乎无处不在。

这种“剪不断”的关系，在IPO审核中向来是监管问询的高频地带。目前，伊莱特的IPO进程已进入问询环节。可以预见，关于关联交易的公允性、同业竞争的合理性、资金拆借的必要性，监管层的问询函已经在路上。

而对于投资者而言，一个需要回答的问题是：伊莱特究竟是独立奔跑的“全球第一”，还是西班牙家族体系中的一个“中国工厂”？

04

2025年业绩爆发

短债缺口7亿元

此次IPO，伊莱特交出的是一份大起大落的成绩单。

招股书显示，2023年至2025年，伊莱特营业收入分别为41.05亿元、38.05亿元和48.05亿元。利润端的震荡更为剧烈——各期归母净利润分别为2.45亿元、1.64亿元和6.1亿元，扣非归母净利润分别为2.27亿元、1.28亿元和6亿元。

2024年营收仅微降7.3%，扣非归母净利润下降约33%；2025年营收增长26.3%，扣非归母净利润则暴增近四倍。利润弹性远超营收，暴露了公司对价格和利润率的极度敏感。

伊莱特在招股书中坦承了业绩下滑的根源。2020年底和2021年底，陆上风电与海上风电上网电价补贴相继取消，引发了行业的“抢装潮”。需求提前透支之后，供给侧产能迅速膨胀，行业陷入价格战，风电整机中标价格持续走低，压力逐级传导至上游锻件环节，公司风电锻件价格在2024年大幅下挫。

而2025年的反转，同样来自政策端的又一次刺激。2025年1月，国家发改委、国家能源局发布《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，规定2025年6月1日以后投产的增量项目按市场化竞争原则参与定价。政策窗口期的到来，再次点燃了抢装情绪——2025年全国新增风电装机容量同比增长49.9%。伊莱特产品销量与价格双双回升，业绩随之爆发。

补贴退坡则业绩起伏，政策刺激则利润翻倍——伊莱特的业绩曲线，几乎是风电行业政策的镜像。

而这种波动并非偶然。报告期各期，伊莱特环形锻件产品收入占主营业务收入的比例分别为78.21%、76.89%和79.71%，将近八成收入来自同一个产品类别。

环形锻件之下，法兰锻件又是绝对主力——各期收入分别为25.64亿元、22.94亿元和31.21亿元，占环形锻件收入的85.50%、80.23%和83.24%。法兰锻件又以风电塔筒法兰为主，公司“全球风电法兰市占率第一”的名号便来源于此。

耐磨材料虽为第二大品类，各期收入仅5.49亿元、5.42亿元和6.71亿元，占比维持在14%左右，远不足以对冲主业的周期性震荡。

这种极端集中的产品结构，意味着伊莱特的命运几乎完全系于风电法兰这一个细分市场。风电行业好，伊莱特就好；风电行业波动，伊莱特就跟着震荡。

而震荡的代价，不止体现在利润表上。

报告期各期末，伊莱特应收账款从6.33亿元增至7.75亿元，再攀升至8.39亿元，占当期营业收入比例分别为 15.42%、20.36%和 17.45%，占当期流动资产的比例分别为24.93%、28.61%和28.04%。收入的起伏最终沉淀为账面上越垒越高的应收款项。

截至2025年末，公司现金及现金等价物余额约2.27亿元，而同期短期借款约2.88亿元，一年内到期的非流动负债为6.39亿元，短期有息负债合计9.27亿元，短债缺口约7亿元。换言之，在业绩爆发的2025年末，公司账上的现金不足以覆盖短债。

05

全球风电法兰市场第一

毛利率高于同行均值

根据中国锻压协会2026年4月出具的证明，伊莱特是全球少数具备直径16米以上整体环轧能力的企业，更是唯一掌握直径20米以上环轧工艺的企业。这意味着在超大型环形锻件这个细分领域，伊莱特没有国内竞争对手——全球范围内，能在这个尺寸级别上实现整体无缝轧制的，也只有伊莱特一家。

这项能力的价值在2026年1月得到了最直观的验证。公司升级全球最大轧环轧筒机后，成功锻造出直径21.029米的一体成形无缝轧环，再次刷新了由自己保持的吉尼斯世界纪录。此前的纪录是2022年5月锻造的15.673米奥氏体不锈钢整体环形锻件，已作为核心组件应用于我国第四代核电机组。

截至2025年末，伊莱特拥有155项专利权，其中发明专利43项。公司拥有国家级企业技术中心，与中国科学院李依依院士成立院士工作站，并与中科院金属研究所、清华大学等保持稳定合作。曾主持或参与4项国家标准、6项行业标准、14项团体标准的制定。

报告期内，公司研发费用分别为1.14亿元、9,131.48万元和1.41亿元。其中直接投入占研发费用的60%左右，研发活动以产品试制和工艺验证为主，与公司“生产一代、储备一代、研发一代”的技术路线相匹配。

根据中国农业机械工业协会风能装备分会2026年2月出具的证明，伊莱特以风电塔筒法兰为代表的大型环锻件产品2023年至2025年间保持国内市场占有率第一名。根据QYResearch《风电法兰全球市场研究报告2023-2029》，全球风电法兰市场前五大厂商占有约84%的市场份额，伊莱特排名全球第一。

在业绩波动最为剧烈的2024年，伊莱特主营业务毛利率为14.65%，而同期同行业可比公司均值仅为8%。2025年，公司毛利率反弹至24.44%，同行均值为12.07%。

毛利率持续高于同行的背后，是设备优势带来的议价能力和短流程炼钢带来的成本优势。在大兆瓦风电设备供应领域，公司具备快速交付能力，产品具有较高的议价空间；而自产钢材则有效降低了原材料成本。这两项优势叠加，即便在行业低谷期，伊莱特的盈利水平仍能维持在行业平均线以上。

附：伊莱特上市发行中介机构清单

保荐人、主承销商：中泰证券股份有限公司

发行人律师：北京市中伦律师事务所

审计机构：天健会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构：北京坤元至诚资产评估有限公司