大行理财“领头”集体收阴 银行保本时代正式倒计时！

作者/徐文峰  来源/环球老虎财经app

在六家国有大行及其理财公司被监管指导理财产品优先使用市值法计量后，银行理财估值新规的威力逐渐显现，并有向股份行传导的趋势。

9月10日，浦发银行发布公告称，鉴于近期监管规定的变化，该行部分理财产品所投资的债券估值方法将发生调整，所涉前期按监管要求可以摊余成本计量的部分债券资产将在2021年底前调整为优先以市值法计量。

而作为背景，资管过渡期存续产品优先使用新办法统计净值的大限，将在10月底到来。

从部分银行理财产品净值走势来看，理财估值新规的威力不容小觑。近期，大行的部分定开产品净值近期的波动幅度明显加大。从摊余成本法到市值法，凭借收益率稳定的特点而被银行视为理财销售利器的定开产品，正在面临估值方法调整带来的波动加剧考验。

理财估值新规显威？大行定开产品净值波动变大

根据中国理财网显示，一款由工银理财7月发行的“恒睿日升月恒180天持盈固定收益类开放式理财产品”，以今年9月初为分界线，开始进入净值震荡节奏。

具体来看，该产品自8月初运行以来，净值一度保持平稳增长态势，但自8月26日始，该产品净值开始上下起伏，波动幅度似乎明显加大，并在9月6日罕见地出现了净值下跌现象。

图源：中国理财网

工银官网披露的产品说明书显示，上述产品对固收类资产（货币市场工具、债券等）的投资占比为80%-100%。其中，对债券类的估值方法被细分为了两类，即按“资管新规补丁”中的规定：以持有到期为目的持有的债券按摊余成本法估值，以交易为目的持有的债券按市价法估值。

“目前工行理财产品基本都是由理财子发行的净值化产品，由于底层资产投资了债券及权益资产，最近权益资产及债市均有震荡，跟随市场行情出现波动是正常的。”工行上海分行某网点理财经理说。但对于是否存在估值方法的临时调整，该工作人员表示并不清楚。

溯源不再“稳当”的银行理财，资管新规“过渡期”延后一年，依旧使用摊余成本统计下的封闭式与半封闭式基金，其潜在风险正在过渡期的倒计时中慢慢暴露。

今年8月下旬，一则关于“六大行被监管召集开会”的消息引发银行圈热议。据券商中国的报道，监管层对相关机构提出了两个要求：

一是在资管新规过渡期结束后（即2021年末），不得再存续或新发以摊余成本计量的定期开放式理财产品；二是除严格按照现行监管规定使用摊余成本法计量外，理财产品自2021年9月1日之后新增的直接或间接投资的资产，均应优先使用市值法进行公允价值计量。对于已适用成本法估值的理财产品存量资产，应于今年10月底前完成整改。

这意味资管新规实施以来，被“赦免”的定开理财产品将一改此前平稳的净值增长趋势，在年底前或将全面迎来“震动模式”。作为背景，在2018年7月的“资管新规补丁”规定中，符合规定的部分定开类产品获许在过渡期内继续按照摊余成本法计量价值。

由于收益率稳定，此前定开产品一度成为银行延续理财规模的利器。据测算，目前银行理财中的开放式产品（不含现金类）规模高达12.5万亿元，远高于现金理财和封闭式产品。而在开放式产品中，又以定开为主。

不过，随着资管新规的过渡期行将结束，此前被特殊照顾的定开产品也开始被纳入净值化的范围当中。尤其伴随日前理财估值方法的进一步收紧，不少大行的定开产品净值似乎已经出现了明显波动。

实际上，在此次理财估值新规出台前，大行发行的部分定开型固收产品净值已经提前进入了“震动模式”。

以建信理财发行的“星座系列-白羊座”（按年）开放式净值型产品为例，该款产品成立于2019年4月。成立以来，产品净值一直处于平稳增长的状态，几乎没有任何波动；然而自去年11月中旬开始，其净值就进入了明显波动状态。这与该产品由建行迁移至建信理财的时间点基本吻合。

图源：中国理财网

出现这样的变化，可能与产品迁移后，在净值化过程中出现估值方法的调整有关。对此，建行上海分行某网点理财经理予以了确认，“伴随产品迁移至理财子公司，该行理财产品实现了净值化，上述产品净值波动是正常现象。”

根据最新产品说明书，该款产品所募资金主要投向现金、货币市场工具、货币基金、标准化固收类资产、非标债权类资产等。从过往的投资管理报告来看，该产品主要投向了非标债权资产和标准债权资产，二者占比一度几近100%。

其中，标准化固收类资产用摊余成本法予以计量，并引入了影子定价法，而对于非标资产的估值则规定：存在并可以确定公允价值的，以公允价值计算，公允价值不能确定的按照摊余成本法估值。

尽管迁移之前的旧版产品说明书在网上已经搜索不到，但是从同为建行乾元星座系列——天秤座（按年）开放式等同类产品的说明书中依然可以看出不同之处。

在计量标准化固收类资产时，新版说明书引入了“影子定价法”，即采用市场利率和交易价格，对基金持有的计价对象定期进行重新评估。当影子定价确定的产品资产净值与摊余成本法计算的产品资产净值的偏离度的绝对值达到或超过0.5%时，产品管理人可根据风控的需要进行调整组合。

简单来说，影子定价法的引入，使得产品净值更能反映公允价值。而在同类产品的老版说明书中，对于债券类标准固收资产的估值方法均直接一句话明确：“按摊余成本法估值”。

新规影响蔓延，股份行加入估值调整大军

随着理财产品估值新规的推出，定开产品调整估值方法的覆盖对象也渐有扩大之势，逐渐从国有大行向股份行、城商行蔓延。

9月10日，浦发银行发布公告称，“鉴于近期监管规定的变化，我行部分理财产品所投资的债券估值方法将发生调整，所涉前期按监管要求可以摊余成本计量的部分债券资产将在2021年底前调整为优先以市值法计量。”

图源：浦发银行公告

这也是首家公开公告批量调整理财产品估值方法的股份行。从清单来看，浦发的此次调整共涉及95款产品，其中定开产品占了近九成。

此外，号称“零售之王”的招行虽然没有发布类似公告，但是旗下理财子发行的部分定开产品净值也在近期出现了明显的波动行情。

比如招银理财今年1月发行的“招睿焦点联动一年定开9号固定收益类理财计划”，该产品自1月15日公布净值以来，基本呈现稳步增长态势，但到了7月30日，净值出现明显“跳水”现象，从1.0194下滑62个BP至1.0132，净值曲线也一改平稳增长态势，而趋于水平波动，与此前走势风格形成鲜明对比。

图源：中国理财网

该理财计划的产品说明书显示，该产品投资固收资产的比例不低于90%，其中对于所投债券的估值方法也运用了“资管新规补丁”中的相关规定：对于在证券交易所和全国银行间债券市场交易、以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，使用摊余成本法；否则按第三方估值机构提供的估值数据。

不过该产品近期的估值波动是否与估值方法调整有关，尚未得到招行方面的回复。根据该产品二季报，该产品投资组合全是固收类资产。截至今年二季度末，该理财计划间接投资一般债权占44.31%，直接投资于ABS资产占比42.29%，直接或间接投资于现金及货币工具合计占比13.4%。

值得一提的是，ABS由于交易不活跃，公允价值缺乏依据，一般按摊余成本法估值。但按照估值新规，包括ABS、二级资本债及永续债等在内底层资产在10月以后将全部适用市值法进行估值。因此，未来这部分资产价值的波动势必也将影响理财产品净值的走势。

定开理财遭遇估值考验，银行零售或迎深刻转型

银行理财产品一直以来有着风险较低、收益稳定的特征。反映到净值曲线上，很多银行理财产品净值走势十分平稳，甚至只涨不跌。即便是在剧烈波动的市场环境下，不少理财产品净值也能走出一条随时间推移而增长的直线。

个中原理并不复杂。在资管新规实施之前，银行理财产品往往通过配置固定收益资产平滑净值波动，通过配置低评级信用债、二级资本债、永续债甚至非标债权等底层资产以提高收益。

由于这些资产的市值大多难以计量，通常采用摊余成本法估值，按票面利率或协议利率考虑其买入时的溢价和折价，在其剩余存续期内按照实际利率法每日计提损益，净值和收益率因而得以表现稳定。

不过，这样做对银行的弊端也是显而易见的。在产品净值稳定增长的背后，摊余成本理财产品对风险的度量过于静态，一旦底层资产“涉险”出现兑付困难，为防止产品兑付引发信任危机，过去银行往往选择“灭火”—— 对理财产品亏损自行兜底。

经济蓬勃增长之时，银行尚有余力为投资者“兜底”；但近年金融去杠杆节奏加快，大行对产品兑付大包大揽的做法实则蕴含极大风险。而市值法本身，则是主张客观看待风险，提倡投资人风险自担的做法。

而在资管新规实施之后，大部分银行理财产品已经逐渐以市值法估值，但少数现金管理类和长期定开产品则沿用了摊余成本法。如今，随着银行理财产品估值管理日渐严格，定开理财产品净值的直线走势或也将逐渐成为历史。

天风证券研报指出，银行定期开放式理财产品估值方法全面转向以市值法进行的公允价值计量，本质上是打破刚兑，实现“真净值化”。

从短期来看，开放式产品将有部分业务需要整改，但鉴于规模不大，短期影响或有限。此外，银行也可以采取多种手段平抑产品净值波动，比如降低久期，或是通过增厚收益来适当控制净值回撤，降低新规带来的影响。

从长期来看，产品估值方法的转变，将加剧银行定期开放式理财产品的收益波动，一定程度上会削弱其吸引力。

对于银行来说，产品估值方法的转变，或也将对其业务格局产生深远影响。事实上，不同于以往以理财产品为驱动力的资管模式，2021年银行零售业务发展的重心已经呈现向代销类的基金、保险转移的趋势。以招商银行为例，2021 年上半年手续费的增长主要由代理业务手续费及佣金推动，后者同比大幅增长40.36%。