第一太平戴维斯董事甘启善：一个REITs基金发行以后，对一个资产来说是新的开始

进入21世纪以来，全球的房地产行业都进入了“地产资本”时代。房地产业只有通过资本运作，满足日益增长的巨额资金需求，才能获得持续健康稳定发展。

事实上，早在1990年，诺贝尔奖获得者威廉夏普和默顿米勒两位教授，就在实证分析和逻辑推导的基础上预言，不动产证券化是21世纪全球金融业的发展趋势。

现阶段，中国的许多房地产企业在经济结构调整中，把相当的精力转到融资，特别是证券化的融资方面，希望能增强资本实力，抢占竞争的制高点。部分分析人士认为，在开辟多元化的融资渠道和方式中，较有前途、能解决问题、并具有战略意义的融资手段，是设立和发行房地产信托基金(Real Estate Investment Trusts，以下简称REITs)。

野马财经近日专访了第一太平戴维斯董事甘启善，试图揭开REITs基金在中国的发展空间，和未来发展的战略意义。

 图示：第一太平戴维斯上海估值及专业顾问服务董事 甘启善 

REITs不是一个陌生的金融名词

REITs是近几年来中国房地产金融创新的热点议题，也是中国房地产企业和境内外投资者合作的重点。REITs自从1960年在美国诞生以来，已经成为一种成熟的投资基金模式。

REITs的实质是一种证券化的产业投资基金，通过发行股份或收益单位，募集社会大众投资者的资金，并委托专门的机构进行经营管理，且这种REITs的股份或收益单位在证券场所挂牌交易。REITs不仅为房地产业的发展提供了除银行外的融资渠道，而且为投资者提供了收入稳定、风险较低的股权类投资产品。

从2005年下半年开始至今，我国的金融业和房地产业对开发REITs产品进行了许多探索，许多房地产企业与境外的REITs建立战略伙伴关系，联手对国内的房地产项目投资。这些境外REITs主要采取私募股权基金的方式进入中国大陆，与境内房地产开发企业进行新项目合资，然后与房地产开发商按持股比例分享利润。有的境外REITs对境内房地产开发企业直接投资参股，或合资成立新的投资公司；有的境外REITs在境内直接成立投资公司，进行项目投资和开发。

比如说，越秀投资采用红筹股等方式于2005年在香港证券交易所上市，成为内地首家在香港发行REITs的上市公司。越秀投资作为广东省在香港设立的“窗口公司”，打包其旗下的内地物业，在香港发行REITs上市，具有里程碑意义。

发展REITs的敏感问题

不过，由于在中国税收优惠缺失、低租金回报率、公募基金持有资产限制、投资者教育等问题，一度导致REITs推进缓慢。

对于当前的资本市场投资者，分散型投资人所占比重较多，REITs受认知的程度并不高。甘启善表示，过去几年房地产的销售热度，造就了当前国人更倚重资产本身因市场供求原因的升值收益，但REITs并非从投资人以投资回报率角度来驱动的产品。

但这并不影响国内市场的尝试突破，比如，发行类REITs产品。甘启善称，目前市场上的类REITs产品与真正意义上的REITs还是有些区别。“现在我们的资产证券化产品都是融资性质为主。后续的经营管理对于前期固定收益的承诺而言，没有很大关联性。”

从融资角度而言，现阶段市场上出现了一些倾向于做REITs推出的基金，甘启善认为，诸如此皆为企业去杠杆的手段。“做CMBS产品的本质是融资发债，这对企业来说是一个杠杆。而REITs则可以帮助企业降低杠杆。当银行等信贷渠道融资趋紧、贷款比例过高时，REITs有可能成为资金回笼的重要渠道。”

国内真正意义上的REITs何时才能出现，甘启善暂并未给出明确时间点。“但是可以肯定的是，以公募基金方式持有一定ABS的方式做。法律方面的改动会比较少，因为基金法当中已经有公募基金。”

另外，政府对租赁市场的推动作用，以及开发商“只租不售”的土地资金退出机制，都将对REITs的发展起到一定“倒逼”作用。

REITs推出条件：透明度、尽职调查、跟踪评级

甘启善认为，现在产品发行的效率非常快，但是其中有个很重要的点就是，如何去提高产品当中的透明度，还有往后对这个产品投资资产本身的跟踪的管理以确保风险可控以及满足投资者期望。

从宏观角度而言，不论国外的投资者还是国外的投资者，对资产本身的质量有很高的要求，他们希望了解资产的升值潜力在哪里，给投资者设定多少期望值，也希望下一只产品会越来越好。

甘启善称，我们通常都会在通告有一个很重要的信息，就是项目跟踪评估报告，这个报告涵盖了第三方机构的尽职调查过程。

“因为有跟踪评估，后续的管理就很容易省事，比如可以看出来说它的招商情况怎么样，出租率现在怎么样，现在的营运成本到底到不到位，以及它整个净现金流有没有达到一定水平。这直接影响到如何对资产证券化产品做到好的资产管理。”

另一个值得关注的点是，在国外发行一个REITs基金以后，对所投项目的资产来说是一个新的开始。

“在资产管理方面，它会从原来发行人脱离出来，到一个新的管理资产团队，包括它在资金方面的管理、资产方面的管理，都已经跟原来的情况完全不一样。后续的管理平台将是是一个新的载体，它会有自己本身融资的平台和管理理念，会有一个新的团队来进行操作。”甘启善表示。

综合来看，开发商房地产资产管理能力非常重要。以前，很少有开发商去做一些资产证券化的产品，因此在房地产资产管理方面，基金也好，信托也好，很多不一定具备这一能力。但未来，如果房地产资产管理没有做好的话，资产的素质也会受到影响，包括将来租金的增长和回报，以及今后居住率等问题都难以解决。

另一必须条件：良好的二级市场流通机制

据了解，REITs是将完整物业资产以证券化方式分成相对较小的单位出售给投资者，并可以在公开市场上市或流通，降低投资者门槛，也从一定程度上拓宽了地产投资退出机制。

甘启善认为，鉴于目前国内二级市场基金产品的流动性比较低，公募REITs的发展或许还有一段路要走。

首先，认知层面的问题。“现在的类REITs也好，CMBS也好，基本是专业机构投资者去买，他们很明白这是什么产品。但对于普罗大众而言，拥有一个良好而具规模的二级市场流动机制，才可以让普罗大众清楚明白产品特性和较全面体现这个资产真正的价值。” 

另外，产品的金融风险问题，发行后的营运监管问题，也在在一定程度制约公募REITs的推出。甘启善称，“国外REITs案例中，开发商作为原来的业权人，会把整个产权转移到一家信托基金，由信托基金作为资产管理人重新运营资产，并对提升资产素质以至投资回报表现负责。”

最后，涉及到回报率问题。现阶段住房市场租金的回报率普遍较低，一线城市的平均回报率是1.5% - 2.5%左右。这样的回报率难以吸引投资者。现在政府正在大力发展住房租赁市场，提高住房租金回报率成为重中之重要解决的问题。

“第一，怎么提高投资回报率。回报率提高的方式可以就是以较低成本开发土地，再为项目设定适合市场的定位与提升素质，以市场平均租金水平出租资产，回报率自然增加，这很有利于将来住房租赁REITs的推广与发行。”甘启善说。

REITs通过资金的“集合”，为中小投资者提供了投资房地产业的机会，分散了房地产投资风险，投资人所拥有的股权可以转让，具有较好的变现性。对投资者而言，提供了一种相对安全、收益稳定、流动性强、信息透明且与传统公司股票相关性较低的产品。如此众多优势下，公募REITs 产品何时会推出，我们拭目以待。