风险偏好回升带动A股走强

上周A股市场放量冲高，周五公布的一季度经济数据中，出口、通胀、地产投资等数据回升让一季度经济的综合表现好于预期。上周总理李克强讲话中称，中国一季度经济指标出现较多向好因素，总体形式好于预期。发改委在本周的发布会上称中国经济一季度开门红是“实事求是，有充分依据的”。伴随着基本面企稳，通胀走高，A股市场风险偏好稳步回升。A股上涨的主要动力正从周期股转向成长股。越来越多的数据正在印证中国的经济开始阶段性企稳回升，那么2015年年报是不是也验证了这个观点呢？

年报收官，我们对中小板，创业板的业绩作一个梳理，对盈利增速和利润变化做一个总结和分析。2015年，剔除温氏股份、东方财富和同花顺后，创业板实现营业收入和归母净利润分别为2173亿元和270亿元，同比增长46%和25%。剔除宁波银行和三家券商后，中小板指营业收入和归母净利润分别为7726亿元和609亿元，分别同比增长21%和14%。利用剔除法（剔除2012-2015年完成重大资产重组的上市公司）计算得到的创业板指和中小板指的内生增速分别为16%和7%，高于创业板综指和中小板综指，这个增速也高于主板指数。大同证券认为，这样的数据说明在新经济领域，现在相关上市公司的盈利增速并没有体现出绝对的高增长，增速相比传统行业更高，只是大规模政策、资金和人力资源投入使然。

当前我国新经济模式正处在起步阶段，在这一阶段盈利增长往往难以很快体现，资源等要素的投入和相对的高景气度，势必会给行业板块带来估值泡沫。现在创业板估值高企，也正符合这一客观现实。新经济行业板块在2016年的表现基本上要看市场给予其的估值水平，而不是仅仅根据盈利增速来做判断。我国现在处于传统经济增长放缓和新经济刚起步的转型期。相应的，在转型期间，传统经济盈利能力明显下降，很多行业受到的影响正从损益表向负债表和现金流蔓延。由于人口红利转折点来临，基于投资的传统经济总需求不可阻挡地开始趋势性萎缩，加之传统行业在2009年后大规模增加的产能和负债压力，希望传统经济行业盈利在一年内出现明显好转是不现实的，传统经济行业板块在2016年基本上无法得到基于盈利预期的有效支撑。无论是传统经济还是新经济，盈利水平可能都不是16年股价走势的主要影响因素。大同证券认为，随着经济基本面企稳，市场驱动力将会从前期的周期复辟猜想逐步转向盈利改善和风险偏好回升的共振，而风险偏好才是现阶段主导市场的主要因素。

这种情形下未必有明显的风格转换特征，成长股向上的弹性会强于周期股。但没有周期股的支撑，成长股也不具备风险溢价缩小的基础。这可能是市场走势如此纠结的原因。以2016年全年的角度来观察和做出判断的话，我们认为传统经济行业和新经济行业在全年的盈利增速不会有太大的变化，对相关板块的估值影响将处于一个相对平衡的状态。而超额收益将来自那些高景气的细分行业。

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