​港交所换帅背后的博弈

撰文 |白天天

出品｜大摩财经

不懂粤语的李小加离任后，港交所迎来“老外”欧冠升掌舵，这意味着什么？

春节前夕，港交所正式宣布，委任欧冠升自5月24日起出任行政总裁，为期三年。欧冠升上任尚待港证券及期货事务监察委员会批准后才能生效，批准后其将同时担任港交所董事。欧冠升是外籍人士，一旦履职将成为所首位非华裔行政总裁。

2月21日，港交所独董陈子政在采访中表示，称遴选委员会一致通过本次任命，并相信欧的任命符合香港的使命，即是要吸引世界资金，而非仅是“塘水滚塘鱼”。

港交所去年5月突发公告，公布李小加离任消息，又成立遴选委员会公开选拔继任者，委员会成员包括港交所主席史美伦和三名独董。

值得注意的是，陈子政表示遴选委员会于2019年12月已经成立。这意味着，在李小加辞职半年之前，港交所董事会已经有意换帅。

在目前轰轰烈烈的香港公职人员宣誓及香港不承认双重国籍背景下，拥有阿根廷国籍、克罗地亚护照及香港永久性居民身份的欧冠升履任港交所新行政总裁显得极为微妙。

在未取得监管同意之前，港交所“先斩后奏”公布行政总裁人选，引发了跨年争议。对此，陈子政表示，当时人选已落实，而有传媒率先收到风声报道，港交所作为上市公司，便选择如实公开。

此前市场普遍认为港交所将再次聘用内地人才，欧冠升“爆冷”出任行政总裁消息传出后，外界普遍对这位不会中文的新人选能否处理中港关系表示顾虑。除此之外，市场担心的是：接任者欧冠升能否继续执行李小加的政策？

十年磨一剑

2010年1月，李小加履新港交所行政总裁。彼时，香港刚刚从次贷危机中苏醒，当时全球IPO渠道收窄，恒指处于低位期。资本市场环境恶劣让不少公司推迟了赴港上市计划，港交所的业务步履维艰。从金融市场日渐稳定的内地吸引更多活水，是港交所度过难关的关键。

李小加生在北京、长在甘肃，干过钻井工人也曾游学海外，从小律师做到摩根大通中国区主席。丰富的工作履历、又全程参与中国金融开放的历史进程，让李小加深谙中西方经济的特点，还具备全球视野。在李小加看来，港交所的未来在内地。

李小加是港交所2000年上市以来，任职最久的一任行政总裁。上任不久，李小加便把港交所定位为“致力于成为中国内地客户走向世界以及国际客户走进中国内地的全球性交易所”。

此后十年，一口京腔的李小加主要做了三件事：推动了香港与内地市场的互联互通，打开了同股不同权公司的上市通道，促成了中概股回归潮。

李小加到任之前，内地和香港的投资者并不能购买对方的股票。在其推动之下，沪港通和深港通先后开放，两地证券市场间才建立起一个交易与结算的互联互通机制。香港成为内地资本沟通海外投资的桥梁，两地投资者的投资习惯逐渐重塑，港交所也因此迎来上市之后的再一次结构转型。

为香港资本市场注入内地元素后，李小加开始为港交所谋划更大的市场规模。与全球资本市场的比拼中，拥有更多优质上市公司的市场，就可以拥有更多的交易量。什么是优质公司？估值不断攀高的新经济公司无疑是其中之一。2004年腾讯登陆港交所，借着互联网浪潮市值一路高涨，最高时市值超过港股市场总市值的10%。

港交所长期坚持的“同股同权”上市规则，成为香港资本市场与新经济接轨的最大障碍。新经济独角兽们为保障创始团队利益，往往采取VIE架构，在引入资金支持时多采用AB股政策，以便在日常经营中为创始团队保留更大的话语权，但是港股市场对此并不认可。香港上市无门的新经济公司们只能转而寻求其他上市地点。2014年，阿里巴巴转投美股，成为当年规模最大的IPO，也让港股出现市值双峰的希望成为泡影。

李小加以此为契机，揭开了港股史上最大规模的上市制度改革。2018年4月，港交所修订后的《主板上市规则》生效，同股不同权架构公司和未盈利生物医药企业被允许在港股上市。当年7月，小米集团成为港股第一家双重股权架构的上市公司。

同股不同权的政策也吸引了在美股市场被冷落的中概股。2019年11月，曾经出走美国的阿里巴巴在香港二次上市，开启了中概股回归潮。目前，网易、京东等均已在港股再次上市，百度、B站、携程等也传出了二次上市计划。受益中概股回归，港交所在2020年交出了史上最牛气的半年报。

而且，港交所正在迎来越来越多的机会。港交所在2020年的集资额全球排名第二，仅稍弱于纳斯达克。

观念之争

按照合约，李小加的正式约满日期为2021年10月底，但在2020年5月，李小加就提交了辞呈，并在去年底正式离任。外界认为，和史美伦存在分歧可能是李小加加速离职的原因。

现年72岁的史美伦在香港根深叶茂。她祖籍宁波，生于上海，长于香港，求学美国，1991年加入香港证监会，李小加就是被史美伦介绍进入的港交所。在当时的市场背景下，出身内地、不会粤语的李小加执掌港交所，实属轰动。

史美伦也是内地和A股的老朋友。千禧年之际，她远赴北京担任证监会副主席，帮助整顿当时还一片荒蛮的内地证券市场。2004年从内地回到香港，继续从事金融监管工作，2018年被任命为港交所主席，与李小加搭班子。

史美伦和李小加均在内地具备脉络，对内地市场融合既有认识，亦有自己本身的看法。但与李小加深化拓展内地价值不同，史美伦更倾向于发展国际业务。

2019年9月，在市场毫无预期的情况下，港交所单方面宣布要出资近300亿英镑并购伦交所，这是史美伦到任港交所后第一个重大部署。若收购成功，合并后的交易所将可覆盖18个小时的交易时区，在交易产品种类、币种方面，将超越全球其他交易所。但这笔“世纪交易”随后就被伦交所拒绝。

即使更多着眼内地的李小加，也曾试图通过收购境外交易所扩大港交所的影响力。

2012年，港交所斥资近14亿英镑收购伦敦金属交易所。彼时，受中概股出海潮和大型国有企业上市潮回落影响，港交所IPO募资额大幅下滑，急需多元化业务提振业绩。同时，内地是全球最大的基础金属消费国，但却不掌握定价权。在李小加的预期里，借由在商品期货领域有重要影响力的伦敦金属交易所，期望可以推动定价权和消费国对接，采用更多人民币计价的交易，更大发挥港交所连接内地和全球的桥梁作用。

理想是丰满的，现实却很骨感。此后数年，李小加一直推动伦敦金属交易所在内地设立仓库，但却始终未能落地，人民币计价交易也没有太大进展。

值得一提的是，随着内地证券市场的不断深化演变，港交所也面临着来自内地的压力。2019年7月，科创板开闸，大批内地新经济企业将目光投向科创板，港股上市企业也积极开辟第二上市，促使北向资金回流。

继续强化李小加色彩，由内地背景且对香港和内地市场具有突出想法的人带领港交所，可能会造成香港和内地市场互相竞争，继而影响二者的发展。

吸引更多的海外新经济公司赴港上市，是史美伦给港交所定下的新规划。2018年，史美伦回归港交所就试图通过收购伦交所，创造史上最大规模交易所来开拓海外市场。世纪交易失败后，史美伦仍没有放弃吸引更多的海外公司来港上市。今年初的亚洲金融论坛上，史美伦明确表示，期望港交所有更多国际公司来上市，吸引内地投资者投资。

如何让更多的海外公司赴港上市？一个具有丰富海外金融证券经验的新话事人，无疑是个好选择。

新老交替

在过去几个月，港交所下一届行政总裁候选人消息不断传出。李小加去年12月底卸任，代行行政总裁职责的是老将戴志坚。

戴志坚曾担任港交所营运总裁、董事总经理及结算主管，负责港交所集团在香港的证券、衍生产品及结算。目前担任港交所执行董事兼联席总裁，同时任香港中央结算公司及香港场外结算公司行政总裁。

在此前日常工作中戴志坚就曾辅助李小加。2020年9月，李小加公开表示戴志坚是港交所“最有经验和我最信任的同事之一”。

根据计划，戴志坚将在欧冠升上任前一天退任港交所行政总裁及董事，继续担任港交所联席总裁及首席营运总监。

欧冠升和李小加一样，亦来自国际投行摩根大通。现年52岁的欧冠升1990年至今均在摩根大通任职，在该行不同业务及地域出任多个领导职务，目前为摩根大通私人银行国际市场首席执行官，此前曾担任亚太区投资银行部主管及拉丁美洲首席执行官。

在业内看来，欧冠升三十余年的国际投行经验，是他当选港交所新任行政总裁的主要考量。

李小加在任期内强化了香港市场与内地的互联互通，也打破了内地新经济公司赴港上市的桎梏，成功“北水南调”。在此基础上，港交所并不需要另一个李小加，而是需要在李小加开展的与内地互联互通的基础上，更多发挥港交所联通内地和国际金融市场的桥梁作用，为内地和香港打通国际资金渠道。

欧冠升任职摩根大通超过三十年，有丰富的海外投行经验，而史美伦与内地交好，二者一个向外一个向内，更能形成互补作用。

香港长期以来的地缘政治因素，已经引起不少欧美投资者对香港国际金融中心地位的质疑。在外界对香港未来前景，甚至金融市场地位存疑之际，由出身一线美资投行的外籍高层执掌港交所，无疑是身体力行对香港投下信心一票。

史美伦表示，随着全球疫情逐渐过去，港交所将面临不少机遇和调整。欧冠升出任港交所行政总裁，在港交所国际化发展战略方面可以发挥很大的作用，目前港交所债券方面很需要国际化，其他衍生品和科技方面仍需要继续国际化，香港此时要加强作为国际金融中心的作用。

港交所董事会也表示，欧冠升的专业知识和能力有助于继续推进港交所立足中国、连接全球、拥抱科技的三大战略。

对于港交所最终定下的人选欧冠升，李小加表示其“是我的一位好朋友，也是中国内地的好朋友，香港的好朋友。我相信他将成为一位优秀的香港交易所集团行政总裁。”

不过，欧冠升将面临比李小加时代更复杂的市场环境。大量内地企业赴港上市后，内地企业在港股市值占比达到八成，港交所已经与内地金融安全息息相关。