【千亿原创】强监管下A股上市公司股票回购大松绑

上周沪深交易所就相关《股票回购实施细则》公开征求意见，A股上市公司股票回购从此大松绑。评论文章纷纷，尤甚者称“回购牛-中国第四次大牛市，这次不一样”。据东财网11月29日报道，今年以来，A股市场已有1063家公司实施了股票回购，累计回购金额超过900亿元。

千亿CLUB在10月27号发表了《政府出面提振股市 上市公司回购松绑》一文，核心观点是：股票回购是海外成熟资本市场上市公司回报股东的方式之一，是以济支撑估值/股价的慢药，值得A股监管机构借鉴参考。文章中也将美国，港股和A股的股票回购从回购目的，回购法规及回购监管三个方面做了对比。然而以下沪深交易所的《回购细则》让国际章“大开眼界”。

《回购细则》1

细化“维护上市公司价值及股东权益”回购的适用情形。即需满足收盘价低于最近一期每股净资产或20日内跌超30%。同时明确该情形下回购股份的实施期限不得超过三个月，以保证回购效果。

国际章：以上“维护上市公司价值及股东权益”的回购指导趋于表面，一家公司的净资产中可以含有大量的无形资产例如商誉等；股价低于每股净资产并不一定代表价值被低估，还要具体看是什么类型的企业，重资产企业用净资产来衡量价值有一定的道理，但是轻资产企业用净资产来衡量价值就完全没有道理；股价20日内跌超30%可能有多种原因，也许是利空消息“走漏”造成的。比较合理的做法还是由董事会就公司回购章程及回购原则做充分讨论，制定出来后请股东大会表决通过，之后严格执行，避免人为操作。何况《回购细则》中已经有依照公司章程的规定或者股东大会的授权，经三分之二以上董事出席的董事会会议决议，不必经股东大会决议的“便捷”。

《回购细则》2

丰富回购资金来源。允许上市公司使用自有资金、发行优先股和债券募集的资金、发行普通股股票取得的超募资金、募投项目节余资金和已依法变更为永久补充流动资金的募集资金、金融机构借款，或者其他合法资金作为股份回购的资金来源。

国际章：以上对回购资金来源的新规可谓“上市公司股票回购大松绑”。与美国和香港，新加坡等成熟资本市场交易所的相关规定对照，香港和新加坡交易所要求回购资金必须来自未分配利润，纽交所和NASDAQ允许上市公司从“外部”筹集回购资金，但是公司股票回购后，资产负债率不得超过2：1。这意味着A股股票回购资金来源比香港和新加坡等成熟市场还要宽松，可以借款来回购股票。另外，A股募集资金用途一向被“板上钉钉”，对回购资金来源的大松绑势必为A股募集资金用途开辟灵活度。这与A股目前强监管的环境可谓是大冲突。

《回购细则》3

强化股份回购信息披露，防范“忽悠式回购”“利益输送”。包括：

1）强化回购方案的制定和披露。要求披露筹资方式，明确回购数量或金额上下限且上限不超下限1倍，规定回购价格区间高于预案日前30日平均收盘价150%的应进行说明，明确多用途回购各用途的股份数量及金额。

2）规范回购提议。

3）严格限制董监高、控股股东及其一致行动人等特定主体在回购期间减持本公司股份，明确其在公司因维护公司价值及股东权益所必需而进行股份回购时不得减持。

4）明确披露回购股份方案后，非因充分正当事由不得变更或者终止。

国际章仔细研究了一下近期A股回购公告：例如11月28日鹏欣资源(600490)表示，预计回购股份总金额不低于0.75亿元，不超过1.5亿元，回购价格为不超过8元/股，目前股价5.24元/股。百润股份(002568)预计回购资金不低于1.5亿元且不超过3亿元，回购价格不超过13.28元/股，目前股价9.91元/股。横店东磁(002056)预计回购金额不低于1.5亿元至3亿元，回购价格为不超过10元/股，预计回购股份总数为3000万股，占公司当前总股本的1.83%，目前股价5.99元/股。

国际章：以上上市公司公告的回购价格都卡位在《回购细则》规定最高线150%上下。纵观海外成熟资本市场，港交所的规定是“回购的价格不能高于系统内所记录的最后独立买盘价或最后独立卖盘价”，新加坡交易所的规定是“回购的价格不能高于过去5个交易日平均股价的105%”。A股股票回购价格的规定比香港和新加坡等成熟股市宽松不少。

《回购细则》4

完善股份回购交易机制。

1）将交易方式具体明确为集中竞价、要约和其他；

2）调整回购申报数量为每5日回购量不超过首次回购前5日总成交量的25%。

国际章：对比海外成熟资本市场，港交所的规定是“每月购回股份的最高数额为公司股份上一个月在联交所成交额的25%；每年股份购回总额不可超过该公司股份的10%。”；新加坡交易所的规定是“每年股份购回总额不可超过该公司股份的10%。”美国对上市公司的相关规定是“每年合计回购本公司股份数不得超过本公司已发行股份总额的百分之二十五”。A股股票回购数量的新规也比海外成熟资本市场宽松不少。

《回购细则》5

严格限制回购股份减持，抑制回购炒作。1）仅允许为维护公司价值及股东权益所必需而回购的股份通过二级市场减持，且需提前15日披露；2）对回购股份减持设置6个月锁定期；3）严格控制回购股份减持，每日减持量不超过预案日前20日平均成交量的25%。

国际章：如何有效规避上市公司通过股票回购“操作股价”，香港和新加坡交易所对回购的股票有严格的使用规定，或者注销，或者转成“库存股”，用来奖励员工成为股权激励计划的股票来源；美国对上市公司回购的股票除了以上两种用途外，允许再次发行到二级市场。而《回购细则》允许A股上市公司将回购的股票通过减持的方式回流到二级市场，这意味着上市公司也可以以“高价“买入，再以“低价”卖出，其影响不可测。

成熟资本市场股票回购中遇到的问题

上周新加坡交易所在其定期的监管报告中特别针对上市公司股票回购遇到的以下问题作出了警示：

1）内幕交易：上市公司的股票回购应该在敏感信息或重大信息公布后进行。建议上市公司在季度业绩发布前的两周，年度业绩发布前的一个月停止回购；

2）刻意抬高股价：建议上市公司在每日闭市的最后30分钟停止回购，特别是抬高闭市价的小额回购；

3）过度回购：上市公司的回购每日不得超过总交易量的30%。新加坡交易所呼吁上市公司董事会，股东和参与回购操作的中介对上市公司的股票回购时时加以监督，发现“异常”及时举报。

结束语

沪深交易所的《回购细则》将回购价格，回购资金来源及回购用途都做了比成熟资本市场更加宽松的规定，上市公司似乎成为其二级市场价值的主宰。这将是一把双刃剑，在目前A股“强监管”环境下如何实际操作有待观察